销售走弱,“黑马”中梁控股迎来偿债大考

作者 | 刘莹

出品 | 焦点财经

弱环境下，“黑马”中梁控股（02772.HK）的销售表现也受到影响。

据中梁控股3月4日披露，今年前2个月，其合约销售金额为148亿元，合约销售面积为146.5万平方米，同比分别减少51.95%及37.47%。

尤其在2月份，中梁的销售降幅还要再大一些。该月，其合约销售金额只有64.1亿元，合约销售面积66.4万平方米，同比分别减少62.29%及46.28%。

在焦点研究院的统计中，百强房企2月销售业绩虽以“跌”为主旋律，但销售额均值同比降幅只有35.3%，表现高出中梁控股26.99个百分点。

销售走弱

事实上，去年下半年至今，中梁控股的销售表现一直不算太好。2021年全年，该公司的总合同销售额同比微增1.78%至1718亿元，完成了既定1800亿元销售目标的95.44%，没有达标。

在较新的研报中，惠誉认为，鉴于目前物业市场情绪低迷，加之中梁控股的土地储备高度集中在三四线城市，预计该公司2022年的总合同销售额仍会呈现下降趋势。

众所周知，中梁控股素有业内“小碧桂园”之称，自2015年开始向三四线城市下沉发力。借此，中梁仅用3年时间就实现了销售规模百亿至千亿的跨越，更成为了二三线房企“以量制胜”的典型代表。

在棚改红利逐渐消逝，三四线城市楼市销售日趋转冷的当下，中梁控股仍有大量土储集中在三四线城市。据财报，截至2021上半年，中梁约有4488.72万平方米土储集中于三四线城市，占集团总土储的比重为68.2%，相当于其二线城市土储总量的两倍以上。

有分析认为，与以往不同，当前这些大量集中于三四线城市的土储，不会成为中梁控股的优势，反而会成为负担。一方面，难以实现去化回款，影响自身现金流；另一方面，因三四线城市项目的毛利空间有限，影响公司盈利能力。

现金及债务方面，截至2021年中期，中梁控股的现金及现金等价物为355.36亿元，除去受限资金及已抵押存款合计73.28亿元，实际能动用的账面货币资金仅有282.08亿元。而同期，该公司的有息债务为546亿元，1年内应偿还银行借款、优先票据及其他借款合计232.64亿元。

作为行业内较为依赖非银融资的房企，在中梁控股上述同期披露的借款总额中，信托贷款和美元债券融资的占比分别高达30%和19%，且这些融资成本显著高于行业一般水平的非银借款，均将会在不足两年内到期。

不止于此，中梁控股还被质疑存在明股实债情况。据财报，2018年至2020年及2021上半年，中梁控股少数股东权益占净资产的比重分别为61.8%、58.2%、63.9%、66.48%，长期超过正常水平。同期少数股东损益占净利润的比重仅为23.56%、38.71%、42.99%、46.45%，远低于权益占比。

天风证券认为，若房企少数股东权益占净资产的比例明显高于少数股东损益占净利润比例，则该企业可能存在明股实债，而明股实债实际为企业的隐性负债。以此观之，中梁控股的表现与天风证券的研判较为一致。

盈利方面，作为营收已破千亿的房企，中梁控股2016年至2020年的毛利率分别为21.1%、20.4%、22.9%、23.3%和21.0%，低于同规模房企超30%的一般行业均值。2021上半年，中梁控股的毛利率为20.8%，相较2020年同期再下降了1.8个百分点。

偿债大考

为了纾困解压，中梁控股也祭出过不少自救行为。今年1月16日，中梁控股表态将对集团总部和地产总部进行整合，涉及优化员工约300人。随后在1月17日，中梁即宣布已将2022年1月到期票据的待偿本金及利息灰至境外指定账户。到了2月14日情人节当天，中梁更是将已通过港交所聆讯的中梁百悦智佳出售给了碧桂园服务。

资料显示，中梁百悦智佳是中梁控股旗下的综合物业管理及城市服务公司。自2018年至2020年，该公司的收益年复合年增长率为100.2%，净利润年复合年增长率为79.9%，表现不俗。此举是否能让中梁控股成功走出流动性困局，目前来看，还存在诸多不确定性。

据惠誉3月1日研报显示，未来6个月，中梁将有8.91亿美元（58亿元）境外债券到期，包括将于5月到期的2.93亿美元、将于7月到期的4.48亿美元及将于8月到期的1.5亿美元。短期偿债压力依然很大。

销售走弱，将对中梁的偿债能力和投资能力产生不利影响。惠誉认为，作为“黄档”房企，中梁在当前环境中的资本市场融资渠道已经关闭，预计该公司将不得不依靠合同销售所得偿付境内外资本市场到期债务。

而若中梁的资本市场融资渠道持续低迷，且不断依靠现有资金偿付资本市场债券，则该公司的土储补充能力就会受到影响，进而导致公司业务状况进一步恶化。若中梁继续以偿债而非补充土地储备优先，则该公司2022年的土储年限将降至2.5年以下，2023年会降至2年以下，且随着土地出让金投入的减少，其土储质量也会显著恶化，惠誉称。

尤其是，中梁控股少数股东权益占比提高的趋势值得重视。这将导致中梁出现现金漏损，并令中梁将现金从项目层面转移至控股公司层面的能力存在不确定性，惠誉称。